广发策略:强势行业的再聚拢 基金配置凸显“估值降维”进行时

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  【广发策略】估值降维,配置演绎——20年基金三季报报配置分析

  来源:戴康的策略世界

  报告摘要

  ● 份额跃升,加仓进攻。份额跃升,持股市值超过2.8万亿。

  截止20年Q3,三类重点基金的持股市值超过2.8万亿(19Q4仅1.6万亿),今年以来连续增长并较Q2末继续增长27%。市值扩张来自两方面贡献:市场上涨及基金净申购。Q3居民通过新基金申购等方式入市带来基金份额环比上升30%,在新基金未完全建仓的影响下,Q3公募基金仓位较Q2末继续下降。

  ●极值行业。大小市值配置有所均衡,但创业板龙头依然增配。

  大市值配置上升、创业板中小板配置下降,大小市值的配置分化有所收敛。但创业板头部公司配置继续刷新历史新高。

  ●增配成长龙头。Q2强势行业聚拢,Q3显著收敛。

  Q2对医药、食品饮料、电子三个行业的配置比例之和接近50%且进一步聚拢,但Q3这一思路出现转变——医药、电子分别成为Q3减仓幅度最大的两个行业,强势行业的配置有所收敛。

  ●强势行业的再聚拢。基金配置凸显“估值降维”进行时。

  Q3获得增配的行业,分布在经济修复路径和合理估值领域,符合我们自6月A股下半年展望《渐入佳境》中提示的“估值降维”思路。加仓行业依然集中在两条线索:第一是率先补库存/扩产能与需求改善共振的中游制造(如通用机械、橡胶、玻璃、化学制品、电气设备等);第二是居民出行与消费复苏、Q3景气修复提速的可选消费/服务(如旅游酒店、汽车、家具、航空等)。此外经济修复预期下估值最低的金融(银行/非银)配置也有明显上升。

  ● 疫情受益链降温。穿越疫情,将继续演绎修复路径的配置线索。

  疫情下的配置思路体现规避冲击,拥抱内需。随着Q2-Q3疫情控制及国内需求的恢复,配置思路已逐渐转向“受损行业的业绩修复”,其中合理估值的行业均已获得基金的关注。“估值降维”进行时 ,从空间上看,当前高低估值收敛距离历史规律所修复到的程度仍有较大距离(参见8.25《那些年,我们经历的“牛市补涨”》。从“估值降维”的时间来看,疫苗对于全球经济增长预期存在重大影响,跟踪主要经济体新冠疫苗取得更为实质的进展,将分子端正面逻辑和利率端负面逻辑充分展开,在此之前均是“估值降维”继续深化的配置窗口,基金配置思路将进一步呼应。

  风险提示:

  基金三报仅披露十大重仓股,反映的信息不够全面;灵活配置型基金中股票的配置比例不确定。

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  引言

  主动偏股+灵活配置型基金口径

  我们本文着重以公募基金中的“主动偏股+灵活配置型基金”作为主要考察对象。以主动投资(偏股配置)+灵活配置为口径筛选,20年Q3该类公募基金的资产总值占全部公募基金的20.3%,但是股票市值占全部公募基金的比例高达69.1%,具有很好的代表性。下文不做特殊说明,我们所示“基金”配置统计为上述口径。

  下文不做特殊说明,我们所示的仓位、份额、市值等数据口径的“上升”“下降”均指20Q3较20Q2的变化情况。

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  正文

  一

  关键词梳理:

  “估值降维”进行时

  我们梳理了Q3主动偏股型公募基金配置思路的几个关键线索如下:

  份额跃升,持股市值超过2.8万亿

  截止20年Q3,三类重点基金的持股市值超过2.8万亿(19Q4仅1.6万亿),今年以来连续增长并较Q2末继续增长27%。市值扩张来自两方面贡献:市场上涨及基金净申购。Q3居民通过新基金申购等方式入市带来基金份额环比上升30%,在新基金未建仓完毕的情形下,Q3公募基金仓位较Q2末继续下降。

  大小市值配置有所均衡,但创业板龙头依然增配

  大市值配置上升、创业板中小板配置下降,大小市值的配置分化有所收敛。但创业板头部公司配置继续刷新历史新高。

  Q2强势行业聚拢,Q3显著收敛

  Q2对医药、食品饮料、电子三个行业的配置比例之和接近50%且进一步聚拢,但Q3这一思路出现转变——医药、电子分别成为Q3减仓幅度最大的两个行业,强势行业的配置有所收敛。

  基金配置凸显“估值降维”进行时

  Q3获得增配的行业,分布在经济修复路径和合理估值领域,符合我们自6月A股下半年展望《渐入佳境》中提示的“估值降维”思路。加仓行业依然集中在两条线索:第一是率先补库存/扩产能与需求改善共振的中游制造(如通用机械、橡胶、玻璃、化学制品、电气设备等);第二是居民出行与消费复苏、Q3景气修复提速的可选消费/服务(如旅游酒店、汽车、家具、航空等)。除此之外经济修复预期下估值象限最低的金融(银行/非银)配置也有明显上升。

  穿越疫情,将继续演绎修复路径的配置线索

  Q1疫情下的配置思路体现规避冲击,拥抱内需。随着Q2-Q3疫情控制及国内需求的恢复,配置思路已逐渐转向“受损行业的业绩修复”,其中合理估值的行业均已获得基金的关注。“估值降维”进行时 ,从空间上看,当前高低估值收敛距离历史规律所修复到的程度仍有较大距离(参见8.25《那些年,我们经历的“牛市补涨”》。从“估值降维”的时间来看,疫苗对于全球经济增长预期存在重大影响,可以关注主要经济体新冠疫苗取得更为实质的进展,将分子端正面逻辑和利率端负面逻辑充分展开,在此之前均是“估值降维”继续深化的配置窗口。

  二

  资产配置:

  持股市值连续增长

  20年Q3主动偏股型公募基金仓位小幅下降。具体来看,普通股票型仓位相较于20年Q2下降1.0%至85.5%;偏股混合型基金减仓2.3%至83.2%;灵活配置型基金仓位减仓0.8%至62.5%。在新基金发行浪潮下,或为未完全建仓的被动减仓。

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  20Q3基金持股市值继续增长——偏股混合型基金持股市值上升33.11%,普通股票型基金持股市值上升21.9%,灵活配置型基金持股市值上升19.4%。三类主要基金的持股总市值约2.8万亿。  

  在新基金的发行潮下,Q3各类公募基金获得大量净申购,主动偏股+灵活配置型基金20年Q3持股份额增长30%——偏股混合型基金份额大幅上升45%,普通股票型基金份额大幅上升31.4%,灵活配置型基金份额小幅上升7.3%。

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  三

  板块配置:

  抓大放小,依然青睐创业板龙头 

  “估值降维”路径下,Q3各类基金对大市值股票的配置比例有所上升。主板配置比例上升至20Q3的59.93%,低配6.17%;沪深300配置比例上升至20Q3的63.18%,超配11.62%。

  三季度基金对中小板与中证500的配置均小幅回落——中小板配置比例由20Q2的21.8%降至21.5%(超配2.39%),中证500的配置比例由20Q2的13.2%降至12.0%(低配3.45%)。

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  对创业板的配置比例有所下降,但继续加仓头部公司,创业板指市值前30%的公司配置刷新历史新高——对创业板的配置比例由20Q2的21.8%回落至18.5%(超配3.7%);主要加仓头部公司,对创业板指市值前30%的公司配置比例创历史新高,由20Q2的4.87%上升至5.5%,超配3.2%。

  大市值配置带动行业整体的“龙头效应”。我们构建的所有行业龙头股指数(选取申万二级行业中市值和收入综合排序第一的公司),20Q3龙头股配置比例从20年Q2的22.0%上升至24.6%。

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  四

  行业配置:

  增配经济修复路径的合理估值行业

  4.1 行业配置概述:加仓中游制造、金融服务、可选消费

  与20年二季度相比,20年三季度主动偏股型基金主要加仓中游制造、金融服务、可选消费,而对必需消费、服务业、TMT的配置比例下降。

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  Q2对“吃药喝酒”等强势行业再聚拢,而Q3趋势逆转,三个热门行业中电子和医药成为减仓最多的行业,仅食品饮料配置仍上升。20Q3配置比例最高行业的是食品饮料、医药生物、电子和电气设备等,20Q3加仓最多的行业是食品饮料、电气设备、银行和汽车等,减仓最多的行业是医药生物、电子、计算机和传媒等行业。对食品饮料、医药生物、电子三个行业的配置比例超过40%。

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  目前一级行业配置比例处于历史80%以上高水位的行业主要是:电气设备、休闲服务、食品饮料、电子。历史低分位的是商业贸易、采掘、通信等。

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  目前二级行业仓位处于08年以来90%分位数以上的行业——橡胶、电源设备、饲料、饮料制造、旅游综合等。其中20Q3仓位创2008年以来新高的板块有:电源设备、旅游综合、医疗器械、医疗服务。

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  二级行业仓位处于08年以来1/10分位数以下的行业————煤炭开采、采掘服务、石油化工、塑料、工业金属等,其中20Q3仓位创2008年以来新低的板块有:采掘服务、石油化工、工业金属、园林工程和基础建设。

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  三季度基金超配最多的仍是消费行业,除此之外电气设备、电子、传媒等成长行业处于超配。值得留意的是,汽车行业回到超配——20Q3基金超配幅度最大的行业:休闲服务、食品饮料、电气设备,对休闲服务和食品饮料超配了1倍以上。成长股中电子、传媒也处于依旧超配状态。

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  二季度基金低配最多的主要集中在周期和金融——20Q2基金低配幅度最大的行业:采掘、钢铁、建筑装饰、非银金融等,主要集中在周期和金融。其中通信是唯一低配的成长性行业,而建材等此前超配的周期性行业也回到低配。

  三季度基金低配最多的主要集中在周期和金融,计算机也回到低配——20Q3基金低配幅度最大的行业:采掘、钢铁、建筑装饰、纺织服装、国防军工、非银金融等,主要集中在周期和金融。成长性行业中,通信、计算机等此前超配的成长性行业也回到低配。

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  4.2 科技:结构调整,半导体、5G降温,消费电子、游戏增配

  在Q1明显加仓和Q2的结构调整后,公募基金Q3对科技股的配置明显降温。

  电子行业是减仓仅次于医药的一级行业,Q3配置下降3.47%至10.8%(超配2.1%)。子行业主要减仓半导体、光学光电子、元件等,加仓电子制造。半导体配置下降2.08%至1.31%(低配0.7%),配置再次回落;光学光电子连续4个季度配置上升后首次下降;对元件的减仓幅度也较为显著;仅电子制造小幅上升。 

  计算机继续下降。Q3配置比例较Q2下降2.2%至5.2%(小幅低配0.1%)。其中对计算机设备的配置下降更为明显。

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  传媒配置延续下降。配置比例相比Q2的5.3%下降至4.0%(超配0.52%),其中子行业营销传播的配置比例小幅上升,从Q2的0.67%上升至0.86%。而互联网传媒的配置比例下降明显,从接近15年高点的Q2的3.9%下降至2.4%。 

  通信配置继续回落。通信配置从20Q2的1.3%下降至0.9%,重新回到低配,主要减仓通信设备。

  国防军工配置小幅上升,从20Q2的0.55%上升至0.62%。

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  4.3 消费:由“必选”向“可选”的进一步切换

  消费整体配置降温,结构上出现切换,疫情下大幅增配的“必需消费”配置降温,而疫情受损链的“可选消费”逐渐得到修复。

  医药从最热门行业变成Q3减仓最多的行业,从20Q2的20.1%大幅减仓6.2%至Q3的13.8%(超配3.3%)。子行业的化药、医疗服务、器械、生物制品、医药商业和中药均有不同程度的减配。

  食品饮料配置上升4.25%至18.2%(超配10.2%),白酒配置依然强势。食品加工配置上升至3.03%;饮料制造(主要是白酒)的配置继再次明显上升,配置抬升3.89%至15.1%(超配9.5%)。

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  农林牧渔板块Q3的配置上升0.43%至2.20%(低配0.1%)。除畜禽养殖之外,围绕农产品加工、饲料等多个子行业配置上升。

  商业贸易配置下降0.88%至0.58%,一般零售和专业零售配置均下降。纺织服装行业配置低位回落。

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  可选消费的配置开始显著回升,集中在家电、汽车、家具等多个行业;随着出行与出游的恢复,消费服务业配置也有改善。

  家电(主要是白电)相比Q2上升0.14%至4.18%(超配1.3%),家用轻工配置上升至0.99%。

  汽车配置显著上升,整车相比Q2上升0.83%至1.35%,汽车零部件上升0.63%至1.37%。

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  Q3基金对可选消费的关注印证了我们“估值降维”的思路:下游可选消费行业的景气修复滞后于中游制造业,但Q3改善趋势有所提速,是我们推荐“估值降维”的渐次演绎。我们在9.20《估值降维深化,哪些行业接力?》中提到,可选消费与服务业景气修复主要集中在两条线索:一是交互限制进一步放开的休闲服务、航空、院线,二是库存消化及外需持续改善的汽车(及零部件)、家具、纺服。

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  4.4 周期:增配率先补库存 /扩产能与需求改善共振的细分领域

  三季度国内工业生产继续修复,一些率先补库存/扩产能与需求改善共振的中游制造行业,成为基金配置关注的领域:化工(化学制品/橡胶)、电气设备(电气自动化设备/电源设备)、机械设备(通用/专用)。

  上游资源——子行业基本全部出现减仓;其中煤炭开采配置从二季度的0.19%下降至0.12%。

  涨价趋势下,基金对中游材料配置上升——水泥和玻璃的配置小幅上升,其中对水泥配置比例从20Q2的0.27%上升至0.44%;钢铁配置小幅上升;化工配置继续显著回升,主要加仓化学制品和橡胶。

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  中游制造及设备加仓机械设备与电气设备,均是率先补库/扩产的先驱制造业——新能源车及光伏产业链配置上升,使电气设备配置比例从20Q2的5.2%上升至8.6%,其中电源设备配置比例从20Q2的4.4%显著上升至7.1%,电气自动化设备配置比例从20Q2的0.5%上升至1.1%。机械设备配置整体呈上升态势,其中主要加仓专用设备和通用机械。

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  4.5

  金融服务+公用事业:大金融尝试性加仓,服务业有所修复

  除地产外,大金融Q3配置普遍回升——银行配置上升2.00%至4.49%(低配5.83%);非银配置上升1.02%至Q3的2.74%,主要是对保险的配置比例上升0.61%至1.83%(低配1.94%),券商增配0.41%至0.91%。仅地产配置下降0.81%至Q3的2.40%。

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  交通运输配置分化,主要加仓航空运输/物流等经济复苏受益方向。航空运输配置从20Q2的0.12%上升至0.30%。公用事业中主要增配电力,电力配置从20Q2的0.58%上升至0.89%,而环保依然接近零配。

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  4.6 主题:苹果产业链 /光伏产业链 配置创新高

  三季度A股市场题投资升温。各主题板块配置增加,苹果产业链/光伏产业链配置刷新历史高位,新能源汽车产业链整体配置稳定在历史中性水平附近。

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  五

  个股配置:持股集中度继续回升

  20Q3基金前十大重仓股持股比例28.9%,较20Q2的持股集中度再度上升。新进入前十排名的公司为白酒行业的泸州老窖,而长春高新退出前十大。

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  主动偏股型公募基金20年Q3加仓最多的个股是五粮液隆基股份、中国国旅、泸州老窖以及宁德时代等,20年Q3减仓最多的个股是长春高新、三安光电恒生电子亿纬锂能以及山东药玻等。

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  风险提示

  基金三报仅披露十大重仓股,反映的信息不够全面;灵活配置型基金中股票的配置比例不确定。

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责任编辑:陈志杰

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